PAC:三分钟了解加密企业主流化的四种模式及其对主流资产的影响_alpaca币什么时候开启的挖矿

作者：HashKeyCapital

研究总监：郑嘉梁

2021年是主流机构走向加密资产，和加密资产走向主流的相互融合的一年。存在两种路径：

1.主流机构直接购买加密资产或者加入加密资产服务的队列中，是机构投资者「适应」加密资产的一种模式；

2.从事加密资产的公司直接把所从事业务进行打包，变成属于机构投资者可接受范畴内的，如业务进行股票市场的上市，或者被上市公司并购等。

在上篇机构合规入场的报告中提到了进入机构进场的几个模式：合规交易所、ETF、信托基金、支付机构、OTC服务商等。

本篇我们讨论一下加密企业反向主流化的模式，并简要讨论下各类模式下对主流资产和加密资产市场的影响。

01—

四个模式

加密公司主流化有四种路径：

非常正统的IPO；直接上市；通过SPAC上市；被并购

1.1矿机公司大多选用IPO

IPO是矿机公司经常选用的一种模式：如嘉楠科技、亿邦科技都是通过IPO模式实现上市，比特大陆在2018年向港交所提交过上市文件，新闻报道神马矿机也可能IPO上市。除其他一些要求外，纳斯达克上市规则中一般要求上一个会计年度至少有75万美元的税前所得以及100万美元的税前收入，矿机公司都可以轻松满足满足。

Cosmos社区发起土耳其援助提案，拟筹集2万枚ATOM:2月11日消息，Cosmos社区发起“对土耳其地震幸存者的援助提案”，拟筹集2万枚ATOM，投票将于2月24日19:55截止。[2023/2/11 12:00:33]

1.2直接上市主要是过程快、费用低

直接上市在美国上市由来已久，但早前案例都采取个案协商的办法，如流媒体供应商Spotify就是纽交所和SEC个案协商后进行的。纽交所在2019年根据theSecuritiesExchangeActof1934）第19(b)(1)条向美国证监会，提出申请修改直接上市规则，经过两次审阅修改，于2020年8月26日美国证监会批准了纽交所的规则申请，同时纳斯达克随后也提交了直接上市的规则申请。

直接上市的好处的在于费用低、流程快、中间没有承销商。

以Coinbase的上市为例，和直接IPO相比，有很多不同点：

没有承销商，因此也没有价格稳定机制只有老股的出售，没有发行新股，所以没有融资功能。

没有固定的可交易数量比如IPO除了锁定的部分，发行的新股是可以直接出售的。而直接上市由于没有新股的发售，市场上的全部成交量来自于注册股东和老股东的股份出售，因此市场上多少可售股份并不确定。

MetaLend部署至Ronin Network，支持抵押Axie Infinity相关NFT进行贷款:2月1日消息，NFT借贷协议MetaLend宣布与Axie Infinity开发商Sky Mavis达成合作，已部署至Ronin Network。Axie Infinity玩家能够直接在Ronin上抵押其游戏资产（Axies、Mystic Axies、Axie Land）进行贷款，用户无需出售即可通过其基于Ronin的游戏内资产获得流动性。[2023/2/1 11:40:45]

所有股东没有锁定期和IPO不同，所有股份都可以随时抛售，一开始市场上的卖压可能会比较大。传统IPO中，上市公司大部分利益相关者会有180天的禁售期。

没有路演虽然不会像传统IPO那样进行路演，但会举办投资者日，对投资者教育。

没有所谓的上市价格因为不融资，不需要投行进行定价，也没有上市价格，价格完全由开盘后二级市场交易决定。

直接上市的要求其实并不比IPO低,有些要求甚至要高于IPO。如直接上市公司在上市首日后卖出不少于1亿美元市值的股票，或者首日卖出总市值于前一日公众持股市值之和不少于2.5亿美元。此外其他一些IPO规定如发行人公众持股的股份数不少于110万股、股价不低于每股4美元等和传统IPO一致。

香港投资推广署主管：港府高度关注证券型Token，相关立法预计明年一季度完成:10月24日消息，据报道，香港特别行政区投资推广署金融科技主管梁瀚璟先生接受采访时表示，香港特区政府高度关注证券型 Token 发行，并且已经在积极推进相关的准备工作。

梁瀚璟指出，第一步是要有香港证监会认可的合规的交易平台这一步已经完成，目前，香港已经有多家虚拟资产交易平台完成了备案，如 OSL 和HASHKEY 等。第二步，要有产品。目前香港已经有一些交易平台在和市场上知名的地产开发商、测量师行及四大会计师事务所在合作设计试点证券型Token产品。最重要的一步，则是针对虚拟资产服务提供商（virtual asset service provider，VASP）的监管完善相关立法。

梁瀚璟预期，2023 年第 1 季度，《修订草案》可望在立法会获得通过。届时，相信会有更多 VASP 向监管机构申请牌照，香港虚拟资产交易将会百花齐放。（中国基金报）[2022/10/24 16:36:49]

1.3SPAC过程较快，也可融资

SPAC是SpecialPurposeAcquisitionCompany的简称，其发起目的就是在成立后收购私人公司，以实现私人公司的快速上市。SPAC由来已久，2020年通过SPAC上市的例子开始蓬勃发展了起来。

韩国央行行长：韩国央行希望在其他国家率先采用数字货币之后，推出中央银行的数字货币:10月7日消息，韩国央行行长李昌镛：韩国央行希望在其他国家率先采用数字货币之后，推出中央银行的数字货币。(金十)[2022/10/7 18:42:02]

来源：GoldmanSachs

SPAC的周期比较短，其SPAC实体成立仅需2.5万美元，3-4周就可以成立一家空壳SPAC，1个月完成SEC的审核，15天后就可以上市，上市之后就可以寻找潜在收购公司。SPAC上市之初不可以锁定具体的，只可以在上市后进行，并需要在12-24个月内将收购标的确定，不然将进行延期或直接返还托管账户资金给股东。SPAC上市时候的募集资金都存于SPAC的托管账户中，用于支付SPAC潜在收购标的支付对价。

来源：网络

目前选用SPAC上市的区块链公司有：Figure，区块链技术驱动的贷款服务公司，SPAC主体FigureAcquisitionI已经完成上市融资；Bakkt，洲际交易所旗下的数字资产期货交易所，SPAC主体VPCImpactAcquisition已经宣布对其进行并购；金融科技公司SoFi宣布接受美国企业家Chamath旗下第五家SPAC-SocialCapitalHedosophiaHoldingsV的邀约，通过其进行并购上市，SoFi是一家互联网个人理财机构，也可以为客户提供加密货币的买卖服务；早前区块链和数字资产服务公司Diginex已经通过SPAC完成上市。

福布斯：Game Space加速Web2游戏公司进入 Web3，帮助粉丝通过 NFT 在娱乐领域创收:9月26日消息，福布斯就粉丝如何通过 NFT 在娱乐领域创收进行了刊文报道。文中提到，迄今为止世界上一些最大的娱乐平台和特许经营权拥有者都在利用 NFT 和元宇宙。对于大多 Web2 企业来说，换到到Web3需要对自身基础设施进行大调整，而Game Space提供了一种更快速、更低成本采用 NFT 和元宇宙技术，进入Web3的解决方案。

福布斯称，许多公司都在不断尝试如何转型进入Web3，利用NFT可能会让他们在未来几年处于娱乐行业的前沿。但并非每个Web2企业都有专业能力或预算去做，Game Space提供的技术可帮助当前的Web2游戏公司不到一周的时间内切换到Web3，即刻拥有 NFT 功能、创建交易市场并部署多链功能，而无需从头开始构建。

?[2022/9/26 22:30:06]

除上述提到的公司外，还有至少5家以上SPAC已经成立，收购对象均为区块链和数资产服务企业，如eToro。

1.4被收购上市

这是最近上市公司的一种选择，如500.com收购矿池btc.com。这是比较典型的收购未上市公司的资产。500.com在2月16号发布公告将收购比特小鹿下的矿池业务，预计4月16号之完成。当然也有像RiotBlockchain或者MarathonPatent的这种直接收购矿机扩建电厂的。这类资产主流化一般由上市公司发起，收购对象为矿场，或者就是直接购买矿机。也有像嘉楠科技这样的上市公司，从销售矿机走向自建挖矿业务的案例。

四种上市模式的异同

模式总结

·??矿机类公司IPO成为先例，预计未来矿机公司仍旧选择IPO。

·??在Coinbase的影响下，交易所类型的公司可能会选择直接上市。但是由于直接上市不能融资，所以取决于公司盈利能力是否够强。业内可以达到Coinbase这种体量的公司仍为少数。Coinbase有可能将成为为数不多的直接上市案例。

·?SPAC类公司更偏向于金融科技类型，取决于被并购公司体量和业务模式。SPAC其实也是上市公司并购的一种，但是上市主体无其他业务，实现上市后不需要进行副业的处理。适合有技术能力、体量不大、但是盈利能力稍差、发展比较快速、还需要最后一轮融资的公司。

·???并购类型比较自由，但是被并购主体一般会让出控制权转而选择上市公司的少部分股份，对被并购资产的后续运作会有一定影响。上市公司本身业务仍然存在，如果完全转型区块链业务，需要进行后续处理。

02—

加密机构主流化影响

2.1正面影响-出圈加快

加密企业获得更多退出途径。在以往的加密初创企业中，发Token一直是一个重要解决的方案。尤其是那些股权融资项目，实在难以退出可以发行Token解决，但存在隐患也较多。

中小微体量的初创企业也可以退出。根据我们总结的四个方案，流动性方案其实丰富了起来。就算体量不足以达到上市或者被上市公司并购，也可以选择被其他主体收购、兼并，因为最终实现上市的路径比较明确。

从事加密资产相关业务的公司将成为权益市场一类重要的行业。或者说是成为了一类重要的资产，连接了权益市场和Crypto市场。目前加密初创企业可以简要分成分成Token相关的和技术相关的，品类比较单一。

预计2023-2025年，会成为一类较为主流的行业。Token相关类类企业会在这一个周期内率先上市，技术服务企业会出现在下一个周期。

更多资金参与加密企业融资。会有大量资金通过VC形势进入这个赛道，因为退出渠道越来越明确，主流资金对加密初创企业的兴趣提升，PE也会参与进来，大企业的区块链部分分拆上市也将成为可能。

2.2负面影响

负面影响也是存在的。

会造成估值虚高。上市路径明确后，初创企业会一股脑上市，造成估值虚高，也会引发泡沫，这种泡沫会传导到加密资产市场。

上市模式也未必稳定。2020年SPAC市场的疯狂明显和宏观环境有关，主要是美股史无前例的牛市+超低利率环境。由于市场的火爆，设立SPAC对于发起人是很好的一项投资，并购后高市值将带来成倍的投资回报。若是2年内没有完成投资标的的收购，退出时只需要支付所募集资金+利息，相当于发起人向公众募集了低息贷款。

主流化意味着区块链业务被拿着放大镜看。上市就是主流化的步骤，加密企业会被更加仔细地被主流机构所审视、各种疑惑、不解、信息不对称都将被磨平，也会经受最尖锐的问询。

加密资产的配置价值将可能向上市公司转移。由于从事加密业务的初创企业越来越多，传统企业可选择和配置范围增加，原生加密资产对机构投资者的吸引力可能下降。公链的竞争可能会更加残酷。

上市才是开始

对于区块链企业来说，可以获得上市地位，是一个非常重要的里程碑。在初期上市企业不多的情况下，上市具有多层次的意义，也会获得高溢价。随着上市企业或者业务增加，可选择标的范围增大，上市之后如何继续发展的问题将摆在面前。

像Coinbase在2020年四季度和2021年一季度会获得史上最好的业绩，但是由于数字资产的周期性，我们也可以很容易想象到今年年二季度后，业绩可能会有周期交替趋势。

加密企业的主要问题短期仍然是：高盈利的业务仍然和Token相关;Token的周期性导致收益非常不稳定；投资者仍把Token相关企业看做比特币的Proxy，没有提供新加的附加价值。

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