EFI:负利率时代，DeFi 会是资本向加密货币迁徙的燎原星火吗？_DEFI

资本的逐利属性，必然会使部分高风险偏好的资金进入DeFi领域。

原文标题：《负利率时代，DeFi能否成为燎原星火？》撰文：杨林苑、蒋小珮，就职于DFUND

全球进入负利率时代

「起初，没有人在意这一场灾难，直到这场灾难和每个人息息相关。」

从2020年1月发现病例到如今全球肆虐，这场新冠疫情的社会和经济影响已超出所有人的想象。疫情使得世界经济受到重创，为了挽救孱弱的经济，美国、欧洲、日本各国央行竞相放水，全球流动性泛滥，已经达到二战以来最高水平。

在此，欧洲央行已于2019年9月下调存款机制利率10个基点至-0.50%；日本央行从2013年初开始实施大规模货币宽松政策，并于2016年初推出负利率政策。而为应对疫情对美国经济的冲击，美联储在3月3日、15日两次宣布紧急降低联邦基金利率，把利率下调至0-0.25%的历史低位。美国一夜之间进入「零利率时代」，而什么时候使用「负利率」这张牌，已如箭在弦。

全球正在滑入负利率时代。

负利率是什么来的？

利率衡量了货币的时间价值，而「负利率」特别是名义利率为负，颠覆了我们的常识，名义利率为负意味着放贷方将资金使用权让渡给贷款方，不仅得不到回报，还需要支付货币。它意味着借贷者被奖赏，放贷者被惩罚。

负利率的成因主要是当前经济周期阶段和我们当前经济增长动力不足叠加而致。

华尔街日报：CBDC可能导致“严重负利率”:9月10日消息，根据一份新报告，发行 CBDC 可能会赋予中央银行更大的利率调整权力。央行数字货币 (CBDC) 实际上可能通过为政策制定者提供额外工具而对利率产生负面影响。 高级专栏作家James Mackintosh于9 月 8 日撰写的一篇文章认为，如果利率低于零，CBDC 和现金之间的区别就会凸显出来。人们更倾向于持有实物现金“赚零”，而不是在央行发行的数字美元上赔钱。他补充说，这意味着如果央行发行无法藏在床垫下的数字美元，那么它对利率的影响将更大。负利率是央行在经济衰退期间通过鼓励借贷和支出来刺激经济的最后手段，利息支付给借款人而不是贷方。根据美联储经济研究，美国利率目前为0.25%，是有史以来的最低水平，此前，美联储在 2020 年 3 月将利率下调至 0%。（《华尔街日报》）[2021/9/10 23:15:19]

我们目前的金融系统构建于「货币-信贷」之上。经济周期的产生很大程度是因为信贷的生长和消解。

信贷生长

经济周期初期，债务水平低，人们对未来充满信心和憧憬，信贷开始扩张，如果有足够多的正收益，人们对未来的信心就会增加，信用扩张，利率下降，企业更容易募资，个人更容易借贷，经济增长。因此，人们对未来更有信心，央行降息或增发货币，信用继续扩张，经济继续增长，科技也在整个过程中强劲发展。这个过程被称为繁荣期，繁荣期企业或个人的收入增速超过或跟上了偿还不断增长的债务所需的支出，过程变得可持续，经济大繁荣。

英国央行行长：英国央行正在为负利率做准备:英国央行行长贝利重申英国央行正在为负利率做准备；英国央行行长贝利重申量化宽松措施将于2021年底结束。[2021/3/8 18:25:35]

信贷消解

我们知道，真正衡量社会资产的是社会「商品服务投资资产」，而货币和债权只是代表社会资产的符号。繁荣期，借贷和货币的增长会推高商品/服务/投资资产的价格，但是借贷是需要在未来某一时期偿还的，当借贷增速超过了资产的增速，部分借贷人开始售出商品/服务/资产，以获得货币以偿还借贷，商品/服务/资产价格下跌，而价格的下跌更会让人们减少购买商品/服务/资产，经济开始衰退。而当债权持有人预期持有的债权不能带来足够的回报时，就会将债权兑换成商品/服务/资产。当发现有的债权兑换失败时，越来越多债权被抛售，形成挤兑。此时如果不采取措施，大量企业将会破产，以一种较为激烈的方式完成信贷的消解。

伴随着信贷的生长和消解，经济周期繁荣与衰退交替就像魔咒一般。衰退周期末期必定伴随着大规模的货币和债务的重组，以激烈的方式将债务泡沫消除，才能给下一个周期以优渥的土壤。繁荣期与衰退期的过渡往往让处于其中的人们迷惑，而当真的衰退来临时人们才恍然大悟。

我们正处于一个债务周期的末端，又叠加以下几个宏观因素：

人口结构老龄化；技术创新进入瓶颈期；新冠疫情爆发。2020年起，全球经济进入衰退期是大概率事件，此时，「大放水」和「负利率」像是对着快要爆的气球再吹几口气，是各国政府面对经济颓势时拼命抓的救命稻草，从长期来看显然没有好处。

彭博社：美联储应在下周实施负利率:罗切斯特大学经济学教授、前明尼阿波利斯联储主席纳拉亚娜-科赫拉科塔（Narayana Kocherlakota）在彭博社撰文称，美联储官员将在下周召开例行货币政策会议，经济学家认为，由于尚未研发出有效疫苗，新冠疫情引发不安情绪可能会延续至2021年，美国失业率会触及两位数水平，全球需求也将持续下滑。

在这种可怕情况下，央行应该降息，旨在刺激经济增长和创造就业。如果美联储主席杰罗姆-鲍威尔（Jerome Powell）再降息0.25个百分点意味着美联储支付给银行存款准备金利率将下行至负值区域。不过美联储官员们担心负利率也会拖累银行盈利能力，拉低股价，导致金融体系更容易受到危机冲击。[2020/4/26]

DeFi正助力法币向数字货币迁徙

负利率下，资本加速从法币向数字货币迁徙

逐利是资本的天性，对收益的预期驱动资本在全球范围和资产品类间流动和转换，负利率正驱使资金从通货膨胀率高的货币体系中加速逃离。

新冠疫情加剧逆向全球化在世界范围内蔓延。法币与法币之间、跨国资本的割裂和鸿沟越来越深，更加速了资本在全球范围内寻找可能的避险替代。黄金在今年8月创下超过每盎司2000美元的历史新高，以BTC为代表的数字货币也在2020年开启了新一轮的上升，这一轮上涨同时伴随着一些结构性的变化，加密货币正从散户狂欢的野蛮生长周期进入机构跑步进场的专业化周期。

Coin Shares首席执行官：未来负利率环境和全球大规模的量化宽松是对比特币的真正考验:金色财经消息，Coin Shares首席执行官Jean-Marie Mognetti认为，现在是比特币展现其弹性和持久性的时候了。Mognetti解释道:“我们正看到全球一切事物的重新定价——从石油、到股票、到债券、到国债，没错，甚至是比特币。我们认为，比特币是一种暂时避险的资产交易，就像其他在历史上被视为避险的资产在传统市场上交易一样。未来数月乃至数年，我们将看到负利率环境和全球范围内大规模的量化宽松，这将是对比特币的真正考验。”（Live Bitcoin News）[2020/3/16]

2020年，全球最大的加密机构资产管理公司Grayscale比特币信托一路增持BTC从年初的27万枚到10月披露的总持仓量466591BTC。8月底，富达投资集团公开宣布将正式推出公司首个比特币投资基金，比特币迎来首只由华尔街大机构发起的基金。全球最大的独立BI公司微策MicroStrategy曾于8月购买超2.5亿美元BTC，后又于9月份再次购买1.75亿美元BTC。机构投资者对比特币的需求一直在增加。毫无疑问，法币世界的不通畅以及人们对法币的通货膨胀预期加剧了价值从法币向数字货币的大迁徙。

DeFi迅猛发展

DecentralizedFinance(去中心化金融)，广义的DeFi可以指以比特币为开端的整个加密社区及应用。DeFi的终极愿景是构建一个全球无国界的开放金融系统。十余年中，加密世界不断向这一终极愿景进化，从志在成为全球去中心化货币的比特币开启了数字货币萌芽、到以太坊以图灵完备的智能合约开启的一度甚嚣尘上的去中心化募资、乃至2020年三季度狭义DeFi领域热火朝天的流动性挖矿。

分析 | 币安研究院：全球负利率债务市值再刷新高 助推比特币作为另类资产的崛起:据币安研究院，根据彭博-巴克莱的负利率债指数，全球投资级负利率债务规模本周突破13.4万亿美元。如果持有到期，相当于负利率债券投资人需要借出钱的同时还要付钱给借款方。这样畸形的市场结构是因为全球主要央行近半年来突然转向鸽派，增加了投资人们对债权类资产的投机情绪（也有人认为是对未来的悲观预期增长）。最近比特币的市值也和负利率债券规模一起上升，传统投资越来越低的回报和越来越高的风险，可能正在帮助比特币作为一种另类资产的崛起。[2019/7/25]

在法币向数字货币迁徙的过程中，DeFi的基础设施加速成熟，不论是Tether发行USDT还是MakerDao质押ETH发行Dai，都是对货币发行方式的创新，为法币向数字货币迁徙的进程开辟了全新的范式。而引发广泛关注和热议的DCEP、LIBRA等超级稳定币更使得数字货币的普及程度大大提高，将为法币到数字货币的迁徙提供更健壮和快捷的通路。

2020年三季度受到追捧的DeFi则是货币数字化这个大进程的子集，它包含稳定币、去中心化借贷、衍生品等，并在发展过程中不断深化。

狭义DeFi在今年的增长异常迅猛。我们评价DeFi生态发展，最常用的指标就是DeFi锁定总值TVL。从DeFiPluse数据可以看到，从去年11月初，DeFiTVL6.02亿美元，到2020年的11月初，DeFiTVL120.14亿美元，增长约20倍。2020年上半年，DeFi经历了3.12的极端行情，从3月10日的10亿美金左右跌至3月14日的5.5亿美元，总锁仓价值曾缩水接近一半。随后，总锁仓价值持续上涨。

据DeFiMarketCap和DeFipulse的数据，截止到2020年11月6日，DeFi项目的通证总市值达到152亿美元，总锁仓价值超过120亿美元。纵观DeFi整个发展史，达到现在这样一个庞大的锁仓总量不过经历了短短两年。

数据来自DeFipulse2020年11月6日

数据来自DeFipulse2020年11月6日

DeFi三大引擎

DeFi行业的繁荣，有赖于三大引擎的推动：稳定币，借贷平台和去中心化交易所。它们提供了行业走向成熟所必须的流动性，也让整个经济系统具有一定的弹性，进而有效的抵抗来自外界的不良冲击。

稳定币

数字货币普遍具有较大的波动性，不是理想的交易媒介和记账单位。稳定币有效的联通了各个价值孤岛，加速了价值交换的频率，最终促进价格发现。因此，稳定币为成为了跨币种套利的理想工具，也为其他DeFi产品的繁荣提供了先决条件。

据DeBank数据，截止到11月7日，稳定币的总发行量为168.5亿美元，排名前五的稳定币包括USDT、USDC、DAI、BUSD、PAX。

借贷

数字货币借贷平台构建了有效的价值模型，为投资者提供了额外的流动性。

据DeBank的数据，截止到11月7日，主流DeFi借贷产品的资金规模超过25.6亿美元。Compound在6月凭借「借贷即挖矿」的模式超越Maker，现在依旧是去中心化借贷的龙头，总资金规模超过13.5亿美元。随后是Maker、Aave和dYdX。

去中心化交易所

区块链发展初期，流动性和深度不足的客观情况催生了中心化交易所的诞生和发展。而随着Oracle和AMM(自动化做市商）的发展和完善，DEX也开始加速发展，其性能和体验也在稳步提升，Uniswap更新，而又带动了其模仿者的发展。

根据DeBank的数据，截止到11月7日，DEX的24小时交易量5.45亿美元。其中UniswapV2的交易量超过3.13亿美元，占比约57%；SushiSwapCurve约4380万美元，占比约8%；CoFiX约3690万美元，占比约6.7%。

DeFi加速法币到数字货币的进程

相比于传统利率市场的超额抵押、盈利预期、信用评估等，DeFi市场比较初期，没有完善的利率风险定价机制。目前DeFi主要为超额抵押构建流动性池，满足用户流动性需求和利用协议在数字货币加杠杆的需求，同时为用户提供了有风险的高收益方案。

疯狂的流动性挖矿，使用Token方案激励用户的借贷行为，让用户借贷资产成为做市池的一部分，加速了DeFi发展过程中流动性资产层的构建，使得DeFi小水池欣欣向荣。「流动性挖矿」与2017年的ICO和2018年的交易挖矿相比，都有容易激发用户不理性的一面，但是也有不同：

大部分DeFi项目提供的服务是被传统金融领域验证过的真实需求，比如借贷，DeFi借贷是在探索使用更优化的模型提供服务；很多ICO没有解决任何问题，ICO没有底层资产，绝大部分是将「伪需求」包装成新的资产；而DeFi协议有真实底层资产，且基于超额抵押作为贷款的抵押品被锁定在智能合约中。

资本的逐利属性，必然会使部分高风险偏好的资金进入DeFi领域，但是目前的使用者大部分由为了在流动性池中获得奖励的套利交易者构成，空间和时间有限。DeFi最终的长期发展动力还是需要资金的使用场景增多。

以目前的阶段来看，最先发展起来的是DeFi网络中其他的真实使用场景，比如衍生品交易、一级市场的投资、游戏等，而在更高的维度有许多宏大的远景-在全新的基础设施之上构建前所未有的金融业态。

另外，相对应的加密世界的CeFi也将进入全新的发展阶段。CeFi跟DeFi的关系并不是非此即彼势不两立，实际上，两者协同互补，才能共同完成从纸币和传统货币向数字货币的历史性迁徙，构建数字货币更繁荣的生态。现阶段的DeFi仍有相当高的认知和使用门槛，即便对圈内的从业者而言都不是特别易上手，更别说刚刚进入数字货币领域的小白。CeFi的流动性和易用性在相当一段时间内仍会是大量的用户、资金进入的最大通路和首选。而且数字货币到法币之间的通路需要CeFi补充合规、反方面的助力，可以预见在不远的未来，将会出现优秀的CeFi产品平台成为集成DeFi产品模块的聚合器和入口。

DeFi谱写冰与火之歌

目前世界的金融系统构建于「货币-信贷」之上，当负利率时代到来，我们深陷债务周期的魔咒中，全球金融似乎进入了一个困局，每次周期的交叠，都是货币和债务的重组与财富的重新分配。

DeFi代表的科技金融，正在谱写一曲冰与火之歌。它能否成为新周期的燎原星火？让我们拭目以待！

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